Les réserves de liquidités des entreprises non financières
On entend souvent dire que les entreprises amassent depuis quelques années d’énormes réserves de liquidités. Les chiffres les plus souvent cités évaluent cette somme à 575 milliards $ au dernier trimestre de 2011 ou à 541 milliards $ au dernier trimestre de 2012 (voir à la page numérotée 11), bien que ce dernier chiffre soit moins utilisé, probablement parce qu’il est moins élevé….
Je me suis longtemps demandé d’où venait cette donnée. Finalement, le dernier document cité mentionne la source à la même page numérotée 11, soit le tableau cansim 378-0121. En le consultant, je ne trouvais pourtant nulle part de données sur des réserves de liquidités. Finalement, en regardant plus attentivement le graphique de la page suivante (12…), j’ai remarqué qu’il s’intitulait «Total des devises et dépôts des sociétés non financières au Canada». Bingo! Les réserves de liquidités sont en fait des réserves de dépôts et de devises!
Liquidités des sociétés non financières
Alors, ces réserves de liquidités sont-elles à la baisse? Le graphique qui suit montre que c’est loin d’être le cas!
En fait, ces réserves de liquidités ont atteint près de 675 milliards $ au troisième trimestre de 2014! En passant, il faut savoir que ce type de données est constamment révisé en fonction d’informations plus récentes (par exemple d’entreprises qui ont remis leurs données avec retard). Ainsi, les données du quatrième trimestre de 2011 ne sont plus de 575 milliards $, mais bien de 530 milliards $. Celle du quatrième trimestre de 2012 ont au contraire légèrement augmenté, passant des 541 milliards $ annoncés à 546 milliards $. On voit donc que, plutôt que de diminuer, les réserves de liquidités des entreprises non financières ont en fait augmenté entre ces deux trimestres!
Ce graphique semble montrer cinq phases différentes : une croissance faible de 1990 à 1998, un peu plus forte jusqu’en 2003, très forte de 2003 à 2008; une baisse lors de la récession de 2009 et un retour à la forte croissance par la suite. Or, ce genre de graphique sur une longue période est souvent trompeur. J’ai donc pensé illustrer ces cinq phases sur un autre graphique en comparant leurs taux de croissance annuels moyens (TCAM). Pour éviter les problèmes de comparaison (années de trois trimestres seulement au début et à la fin), j’ai calculé les TCAM en comparant les données des troisièmes trimestres des années de départ et de fin des années indiquées.
Oups, le portrait vient de changer! En fait, la première phase qui semblait de faible croissance est en fait la deuxième plus forte, seulement un peu moins que celle que j’avais qualifiée tantôt de très forte! Et la deuxième que le graphique précédent montrait plus forte que la précédente lui est en fait plus de deux fois plus faible (7,1 %, ce qui est loin d’être vilain, par rapport à 15,4 %). De même, la dernière phase qu’on pouvait penser aussi forte que la troisième est en fait au troisième rang, avec un TCAM inférieur à la moyenne de toute la période (9,0 % par rapport à la moyenne de 11,3 %). Bon, excusez cette parenthèse pédagogique, mais j’ai été moi-même surpris du résultat (surtout que le TCAM de la première période ait été presque aussi fort que celui de la troisième), même si je soupçonnais des grandes différences avec l’impression donnée par le premier graphique (sinon, je ne me serais pas donné la peine de faire ce deuxième graphique!).
En plus de son rôle pédagogique (se méfier des graphiques sur de longues périodes), ce graphique nous montre aussi que, mis à part la phase de 2008-2009, le taux de croissance moyen fut depuis 24 ans très, très élevé, et ce, tout au long de cette période. En effet, son TCAM de 11,3 % sur 24 ans est deux fois et demie plus élevé que le TCAM de 4,5 % du PIB canadien sur 23 ans, de 1990 à 2013. Bref, cela confirme que les entreprises non financières sont assises sur une fortune qu’elles préfèrent ne pas investir…
Et alors…
Quand j’ai pensé à ce billet, je pensais faire un peu ce que le Congrès du travail (CTC) a fait dans ce document : montrer que les entreprises sont assises sur une montagne de fric (qui représente en fait plus que la dette du Canada, qui avoisine les 620 milliards $, alors que les réserves de liquidités des entreprises non financières s’élève à près de 675 milliards $!) qu’elles ont accumulées notamment grâce aux baisses d’impôt accordées sous le prétexte que cela les inciterait à investir davantage dans l’économie réelle alors qu’elles utilisent leurs gains pour spéculer dans l’économie fictive (financière). Mais, pour cela, je devrais montrer plein d’autres graphiques sur les investissements et, encore une fois, en finir avec un billet interminable. Je vais donc en rester là… pour l’instant!
jeanneemard.wordpress.com 
Je serais curieux de connaitre l’impact de cette « dépense fiscale », soit la baisse du taux d’imposition des sociétés, sur le déficit fédéral et provincial depuis disons le début des années 90. Il serait aussi intéressant de connaitre la part de ce pactole qui est « investi » dans des paradis fiscaux.
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« l’impact de cette « dépense fiscale »»
Même si cela n’est pas une dépenses fiscales en termes comptable, oui, ce serait intéressant à savoir. Mais, si on veut faire ce calcul avec rigueur, c’est très complexe, car les taux officiels ne sont même pas appliqués en entier, plein d’entreprises bénéficiant de crédits et autres possibilités de reports d’impôt (là, ce sont vraiment des dépenses fiscales).
« la part de ce pactole qui est « investi » dans des paradis fiscaux»
Autre donnée très difficile à estimer…
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Est-ce ce que le deuxième graphique est sensible au choix du trimestre (si j’ai bien compris tous les deuxièmes trimestres sont accessibles)?
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Non. J’ai fait différents tests et tous les résultats se ressemblaient. Mon premier essai utilisait les quatrièmes trimestres, mais, comme les données commencent au premier trimestre de 1990 et se terminent au troisième de 2014, je n’aimais pas qu’il manque un trimestre à la première et à la dernière étape. Sur huit ans dans la première étape et cinq à la dernière, cela ne changeait pas grand chose, mais je suis un peu maniaque de la rigueur. J’ai aussi essayé d’entrer des années incomplètes dans la formule de mon tableur (genre =taux(8,75; c10;al10)), mais il m’a mis un message d’erreur, comme je m’y attendais…
Si je n’ai pas choisi les premiers ou deuxièmes trimestres, c’est que je tenais à inclure la donnée la plus récente. En plus, cela n’inclurait pas la donnée la plus élevée avant la récession de 2008-2009. Avec les deuxièmes trimestres, cela donnerait :
14,90% 8,50% 16,33% -12,88% 8,44%
au lieu de
15,45% 7,07% 17,16% -14,40% 9,03%
Bref, cela ne changerait strictement rien à mon analyse!
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En fait, j’aurais aimé que tu poursuives ce billet intéressant.
Je ne savais pas qu’un dépôt bancaire était de la « spéculation »…
L’autre chose que tu négliges d’expliquer est le processus par lequel avoir une encaisse élevée devrait « normalement » mener à des investissements.
Les entreprises investissent lorsqu’elles perçoivent des opportunités intéressantes d’investissement. Leur niveau d’encaisse n’a rien à y voir. D’ailleurs, beaucoup d’entreprises investissent massivement même si elles n’ont presque pas d’encaisse (elles émettent alors de nouvelles actions et obligations).
Mon billet de novembre 2013 apportera des éclaircissements sur le sujet.
Il est bien d’avoir utilisé les chiffres excluant les entreprises financières, dont les liquidités ont augmenté par décret règlementaire (erreur commise par un article de Canadian Business cité dans mon billet).
Il ne faut pas oublier non plus que l’on vient de traverser une crise financière durant laquelle les marchés financiers et le crédit bancaire se sont aséchés. Il n’est pas surprenant de voir les entreprises maintenir un coussin supérieur à la normale au cas où cela se reproduirait, d’autant plus que les banques centrales tentent de générer une reprise économique basée sur le ré-endettement, ce qui mènera inévitablement à une autre crise dans le futur.
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« … les banques centrales tentent de générer une reprise économique basée sur le ré-endettement »…
En fait, les banques tout court!
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«Je ne savais pas qu’un dépôt bancaire était de la « spéculation »…»
Tout dépend du dépôt. Par exemple, la proportion de ces dépôts et devises en «Devises et dépôts étrangers» est passée de moins 15 % en début de période à environ 40 % en 2014.
«Les entreprises investissent lorsqu’elles perçoivent des opportunités intéressantes d’investissement.»
Nous sommes d’accord là-dessus. Cela n’a pas grand chose à voir non plus avec le niveau d’imposition. Même le ministre Flaherty était déçu que les entreprises n’aient pas augmenté leurs investissements (en proportion du PIB) après les nombreuses baisses d’impôt qu’il leur a accordées et aient plutôt augmenté leurs réserves de liquidité.
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Et je suppose qu’un dépôt détenu dans une banque étrangère par une multi-nationale est nécessairement spéculatif?
Une baisse d’impôt favorise l’investissement en laissant plus d’argent dans les poches des entrepreneurs (donc coût du capital moindre) et en augmentant la rentabilité marginale du capital (donc si un projet était neutre auparavant, il devient alors rentable et ira donc de l’avant).
Ceci dit, ce n’est qu’un facteur parmi tant d’autres. Je peux en mentionner quelques-uns.
Les actionnaires canadiens de ces sociétés (fonds mutuels et fonds de pension) sont en processus de diversification géographique; ie ils investissent hors-Canada. Regardez les ventes de fonds mutuels disponibles sur le site de l’IFIC. Les fonds d’actions domestiques sont en sorties de fonds nettes depuis plusieurs années. Les fonds qui se vendent bien sont les fonds globaux et US. La Caisse de Dépôts fait de même en passant. C’est logique puisque les économies émergentes offrent des taux de croissance nettement supérieurs, alors que l’économie américaine croit plus vite que celle du Canada et que le marché boursier américain offre une bien meilleure profondeur et diversification que la bourse Canadienne.
Par ailleurs, l’économie canadienne est mature et avec une population vieillissante. Les deux faces de cette médailles impliquent qu’il y a moins d’opportunités d’investissement (que dans un pays moins développé) et que les actionnaires ont besoin davantage de revenus de dividendes que de croissance (qui vient avec plus de risque et de volatilité). Comme je l’explique dans mon billet sur le sujet, les grandes entreprises matures ont augmenté leurs dividendes. Les titres qui ont augmenté leur dividendes ont sur-performé les titres qui ne l’ont pas fait ou qui n’en paie pas au canada ces dernier 30 ans. Dans un contexte de taux d’intérêt excessivement bas, les actions versant de bons dividendes sont devenus une alternative attrayante aux obligations.
Ceci dit, les retraités qui reçoivent ces dividendes vont avoir tendance à dépenser l’argent, ce qui bénéficie à la consommation plutôt qu’à l’investissement. On comprend donc que, contre-intuitivement, les baisses d’impôts corporatifs finissent pas mousser la consommation des ménages!
Autre élément important à considérer: les plus grands payeurs d’impôts au Canada (en dollars absolus) sont nos banques et nos assureurs. Quel genre d’investissements ont fait ces entreprises dernièrement? Des acquisitions à l’étranger:
BMO: Marshall & Isley (US) et F&C Management (UK)
Scotia: Colpatria (Colombie) entre autres.
TD: Commerce Bank (US), Chrysler Financial (US), Epoch (US)
Royale: Blue Bay (UK)
CIBC: American Century et Atlantic Trust (US)
Great West: Irish Life (Irelande)
Brookfield: d’innombrable acquisitions hors-Canada.
Onex: même chose.
Element: PHH Arval (US)
Donc en ce sens, la baisse d’impôt de Flaherty n’est pas stimulative pour l’investissement local (mais elle l’est pour l’investissement global).
Finalement, il faut considérer ce qui serait arrivé si rien n’avait été fait. En fait, je pense que si les impôts n’avaient pas été diminués, les investissements auraient
possiblement diminué encore plus au Canada. Que l’investissement n’ait pas augmenté en réaction à une baisse d’impôt ne veut pas dire grand chose, mais il était un peu naïf d’espérer un effet positif significatif.
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Le gros de votre commentaire compare les placements des entreprises non financières avec ceux des entreprises financières, comme la Caisse de Dépôts qui «fait de même en passant» et les fonds de pension. C’est exactement ce que je déplore des entreprises non financières : elle placent (si vous préférez ce mot à la spéculation, ça me va…) de plus en plus d’argent dans l’économie fictive et de moins en moins (en proportion) dans l’économie réelle.
«mais il était un peu naïf d’espérer un effet positif significatif.»
Bien d’accord. C’était pourtant l’argument principal de Martin et de Harper (ou Flaherty) qui ont respectivement fait diminuer le taux d’imposition de 28 % à 21 % et de 21 % à 15 %. Et, à voir les réactions de Flaherty, il y croyait!
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La dette du fédéral qui est autour de 620 milliards, ce n’est que la dette rdc, c’est-à-dire celle qui est présentement à 120 milliards au Québec. La dette brute ordinaire, celle qui est à 197 milliards au Québec, elle vient de dépasser 1000 milliards au fédéral. Je crois que c’est important de savoir de quelle on parle.
http://www.finances.gouv.qc.ca/fr/page.asp?sectn=36&contn=324
Notez qu’en dehors du Québec, les mots « dette nette » veulent habituellement dire dette rdc (ce qui n’est plus le cas au Québec depuis 1997).
http://www.statcan.gc.ca/tables-tableaux/sum-som/l02/cst01/dsbbcan-fra.htm
(« Dette du gouvernement central » « Passif – dette brute »)
Quant au compteur de l’IEDM, qui indique 272 milliards au Québec, je vous laisse le soin de trouver à combien il serait si on faisait le même calcul au fédéral 😛
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La hausse des réserves de liquidités des entreprises non financières peut trouver une autre explication que la baisse du taux d’imposition de ces entreprises. Il est normal d’observer une diminution de ces réserves durant la période 2008-2009, diminution justifiée par la crise financière qui aura secoué le monde durant ces années. Cependant, la hausse des réserves de liquidités depuis 2003 jusqu’à 2014 (si on exclu les effets de la crise) peut être associé à la diminution des taux d’intérêt.
Les taux d’intérêt servent de référence quant au taux de rendement sur les investissements exigé par les entreprises. Lorsque les taux d’intérêt diminuent, le taux de rendement des projets d’investissement diminue par le fait même. Que font les entreprises lorsqu’elles n’ont pas de projets d’investissements rentables à leur portée? Premièrement, elles peuvent verser de plus gros dividendes à leur actionnaire. Cette option n’est pas celle qui est privilégiée car, les actionnaires prennent l’habitude de recevoir ces dividendes gonflées et voient d’un mauvais œil une réduction du dividende durant les années da vaches maigres. La seconde option dont disposent les entreprises est le rachat de leurs actions sur les marchés boursiers. C’est le phénomène qui peut être observé depuis quelques années. Dans la mesure où les entreprises n’ont pas de projets d’investissement intéressants et qu’elles considèrent le prix de leurs actions sous-évalué par les marchés, elles vont massivement racheter leurs actions.
Le rachat des actions des entreprises permet aussi de retirer les actions de ces dernières des marchés boursiers. Depuis l’adoption de la loi Sarbane-Oxley aux États-Unis (et de leur équivalent dans d’autres pays), le coût associé à la divulgation de l’information et de leur conformité aux diverses législations a littéralement explosé. Plusieurs entreprises hésitent maintenant à s’inscrire en bourse préférant la flexibilité que leur procure le fait d’être une entreprise privée, non cotée en bourse. Les fonds d’investissement se tournent maintenant vers ces placements privés afin de pouvoir trouver des investissements rentables. Parmi ces investissement privés, on retrouve notamment les investissements dans les infrastructures de toutes sortes. L’annonce d’aujourd’hui de la Caisse de dépôt et placement s’inscrit dans cette mouvance. Celle-ci investit déjà dans les infrastructures dans d’autres pays (l’aéroport de Heathrow, par exemple). Il semble donc normal qu’elle le fasse au Québec.
La baisse des taux d’intérêt procure aussi un autre incitatif à l’augmentation des réserves de liquidité. Cette diminution des taux réduit le coût d’opportunité des entreprises à détenir de telles réserves.
Je crois qu’il faut chercher ailleurs que dans la diminution de la fiscalité la raison de l’augmentation des réserves de liquidité des entreprises no financières. Ce commentaire n’est pas complet, mais je crois qu’il s’agit d’une avenue que vous devriez explorer plus à fond.
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@ mathieulbouchard
« ce n’est que la dette rdc»
De la république démocratique du Congo ou représentant les déficits cumulés?
Si vous n’avez pas compris, l’idée ici était de faire une comparaison pour qu’on puisse mieux visualiser l’ampleur des réserves de liquidités des entreprises non financières.
@ Hilarion Lefuneste
«Lorsque les taux d’intérêt diminuent, le taux de rendement des projets d’investissement diminue par le fait même.»
Je pense exactement l’inverse. Le rendement dans l’économie réelle devient au contraire proportionnellement plus intéressant.
«Je crois qu’il faut chercher ailleurs que dans la diminution de la fiscalité la raison de l’augmentation des réserves de liquidité des entreprises non financières. »
Je n’ai jamais pensé que c’était la seule raison, mais c’en est une, puisque ça augmente les sommes que conservent les entreprises. Cela dit, c’est bien plus la faiblesse de la demande qui rend les entreprises moins intéressées à augmenter leurs capacités de production.
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L’équation est plutôt simple.
Lorsqu’il y a de l’argent dans les poche du commun des mortels, l’économie roule mieux. Ce n’est par l’argent dans les poches des entreprises qui fait rouler l’économie! (Car au finale, l’argent revient dans les poches des entreprises!)
Cela conduit au marasme économique…
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@ Darwin : si vous n’avez pas compris, l’idée ici était de comparer les choses différentes qu’on appelle dette, pour qu’on puisse mieux visualiser l’ampleur des réserves de liquidités des entreprises non financières, que quand on dit juste « la dette ». Quant à « rdc », vous pouvez dire que ça veut dire « rez-de-chaussée » ou « république de Chine » si ça vous amuse…
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@ Hilarion Lefuneste
«Cela dit, c’est bien plus la faiblesse de la demande qui rend les entreprises moins intéressées à augmenter leurs capacités de production.»
J’aimerais ajouter que, comme elles investissent moins quand la demande est faible, c’est ensuite qu’elles décident ce qu’elles vont faire avec leurs profits : les faire augmenter leurs réserves de liquidités, hausser leurs dividendes ou racheter leurs actions (voire faire des acquisitions).
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@Darwin
« C’est exactement ce que je déplore des entreprises non financières : elle placent (si vous préférez ce mot à la spéculation, ça me va…) de plus en plus d’argent dans l’économie fictive et de moins en moins (en proportion) dans l’économie réelle. »
Non, je parle des particuliers et des fonds de pension qui les représentent, qui se diversifient à l’étranger. C’est en partie pour cela que les baisses d’impôts corporatifs n’ont pas stimulé l’investissement autant que prévu.
Les entreprises non-financières n’investissent pas à la bourse (ou ce que vous appelez l’économie fictive, peu importe ce que cela veut dire). Leurs liquidités sont de simples dépôts bancaires et/ou instruments de marché monétaire (i.e. des obligations gouvernementales à courte maturité).
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À la fin de ce billet, j’ai écrit «Je vais donc en rester là… pour l’instant! ».
En fait, je vais en rester là, point! L’IRIS a en effet publié aujourd’hui une note socio-économique complète sur le sujet. À lire (ou à consulter…) :
Cliquer pour accéder à Note-Sur%C3%A9pargne-WEB.pdf
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