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Les investissements et l’imposition des dividendes

11 janvier 2017

dividendesC’est le propre des idées zombies de ne jamais mourir. On le voit avec les propositions de Donald Trump aux États-Unis qui prévoient une forte période de croissance en diminuant les impôts des sociétés et des riches, même si les faits ont démontré à de nombreuses reprises que ce genre de mesures est inefficace (encore plus quand l’économie est proche du plein emploi, comme c’est le cas aux États-Unis). L’étude que je vais présenter dans ce billet analyse une variante de ces idées zombies, soit qu’une diminution du taux d’imposition sur les dividendes versés par les sociétés fait augmenter les investissements. Intitulée Capital Tax Reform and the Real Economy: The Effects of the 2003 Dividend Tax Cut (La réforme de l’impôt sur le capital et l’économie réelle : Les effets de la réduction d’impôt sur les dividendes de 2003), cette étude de Danny Yagan, professeur d’économie à l’University of California, Berkely, vise à estimer correctement l’impact de cette mesure sur les investissements des entreprises.

Introduction

Les États-Unis ont adopté une loi en 2003 qui a fait diminuer le taux d’imposition des dividendes de 38,6 % à 15 %, une baisse de plus de 60 % (en tenant compte de la moyenne des impôts des États, ce taux est passé de 44,7 % à 20,8 %, baisse de 54 %). L’objectif de cette loi était d’encourager les investissements. Le président de l’époque, George W. Bush, déclarait à l’époque que cette loi permettrait de dégager le capital nécessaire «(traduction) pour construire des usines, pour acheter du matériel, pour embaucher plus de gens». Cette prévision correspond bien à la théorie économique orthodoxe. Si, de fait, les investissements des entreprises ont augmenté de 31 % au cours des cinq années qui ont suivi l’adoption de cette loi, ce taux ne se distingue pas des taux de croissance des investissements dans toute période qui suit une récession. Alors, comment savoir si cette hausse de 31 % a un lien avec cette loi? L’objectif de cette étude est justement de répondre à cette question.

Données

Les sociétés des États-Unis sont classées en «S» ou «C» «corporations» à des fins fiscales. Les «C-corporations» paient des impôts sur leurs profits, et leurs actionnaires en paient sur les dividendes qu’ils reçoivent et sur les gains en capital qu’ils réalisent. Les S-corporations ne paient pas d’impôts, mais leurs actionnaires (en général peu nombreux) paient des impôts sur les profits de ces entreprises comme s’il s’agissait d’un revenu, peu importe que ces profits leur soient remis ou pas. Ils peuvent aussi déduire les pertes. Je simplifie ici et ne mentionne pas les critères pour qu’une société puisse être considérée comme une S-corporation. L’important est de savoir que l’impôt sur les dividendes ne s’applique qu’aux actionnaires des C-corporations, puisque ceux des S-corporations ne reçoivent pas de dividendes, tels que définis par la loi.

L’auteur se sert de la spécificité de ces deux types de sociétés (ou de «corporations») pour comparer la croissance de leurs investissements. En effet, comme la baisse du taux d’imposition des dividendes de loi de 2003 ne change aucunement la façon dont sont imposés les profits des S-corporations, elle ne peut donc pas les avoir incitées à investir davantage. L’auteur dispose des données de 1996 à 2008 des deux types de sociétés, mais ne retient que celles des sociétés ayant un chiffre d’affaires se situant entre 0,5 million $ et 1,5 milliard $, et une valeur des actifs variant de 1 million $ et 1 milliard $, car les plus grandes entreprises sont presque toutes des C-corporations et ne peuvent donc pas être comparées à des S-corporations (en plus, les taux d’imposition sont plus bas pour les plus petites sociétés). Cet échantillon est formé de plus de 73 000 sociétés (embauchant 50 % des employés du secteur privé), dont 58 % sont des C-corporations. Je passe sur certaines exclusions que l’auteur a faites pour s’assurer de la comparabilité des sociétés retenues (par exemple, certaines ont disparu, d’autres sont apparues, et d’autres ont changé de statut S et C, et il a exclu les entreprises financières). Cela lui permet de disposer d’environ 333 000 observations annuelles. La source qu’il utilise contient des données sur les actifs, les revenus, les investissements, les immobilisations corporelles («tangible capital assets»), les investissements nets, la rémunération des employés, les dividendes, les paiements totaux aux actionnaires, les actions émises, la marge bénéficiaire, les liquidités, la dette, la classification industrielle et l’âge.

Résultats

– Investissements : En tenant compte par des régressions de l’ensemble des données mentionnées plus haut, l’auteur a comparé l’évolution des investissements des deux types de sociétés. Le dividendes1résultat (après de nombreux contrôles dont je vous épargne la liste) est illustré par le graphique ci-contre. On peut voir que les tendances d’investissements, avant et après la baisse du taux d’imposition des dividendes de 2003, pour les S-corporations (ligne rouge) et les C-corporations (ligne bleue) sont très semblables. D’après ses calculs, l’effet spécifique de cette baisse d’impôt sur les investissements des C-corporations fut de -0,0002 $ par dollar avec une erreur-type de 0,0042 $, ce qui veut dire qu’on ne peut estimer aucun impact ni positif ni négatif à la suite de cette baisse d’impôt. Ainsi, l’effet d’une baisse d’impôt de 1 % aurait un effet variant 95 % des fois entre -0,08 $ et +0,08 $ d’investissement. Ça s’appelle ne pas avoir d’effet! On remarquera aussi que, même avec la hausse des investissements entre 2002 et 2008, ceux-ci étaient proportionnellement moins élevés qu’en 1998 et 1999 pour les deux types de sociétés.

L’auteur procède ensuite à de nombreux tests de robustesse (une vingtaine), notamment en changeant son échantillon, mais avec bien d’autres variations. Tous ces tests donnent des résultats plus négatifs, mais toujours non significatifs compte tenu de la marge d’erreur. Il en fait ensuite d’autres sur l’hétérogénéité, sur la validité interne (portant sur les autres changements de la loi de 2003) et sur la validité externe (soit sur les sociétés exclues de l’échantillon de départ, les grosses et les petites) sans trouver plus de différences.

dividendes2– Masse salariale : Le graphique ci-contre montre les résultats du même exercice, mais cette fois en considérant l’impact de la loi de 2003 sur la part des revenus des sociétés consacrée à la masse salariale. Encore là, les tendances avant et après la baisse du taux d’imposition des dividendes de 2003 sont très semblables. D’après les calculs de l’auteur, l’effet spécifique de cette baisse d’impôt sur la part des revenus consacrée à la masse salariale versée par les C-corporations fut de -0,0014 $ par dollar de revenus avec une erreur-type de 0,0020 $, ce qui veut dire ici aussi qu’on ne peut estimer aucun impact ni positif ni négatif à la suite de cette baisse d’impôt, l’effet d’une baisse d’impôt de 1 % variant 95 % des fois entre -0,07 $ et +0,04 $ de changement de cette part. Là aussi, ses tests de robustesse donnent des résultats semblables.

– Paiements : L’auteur se penche par la suite sur un éventuel effet de la baisse du taux d’imposition des dividendes sur les paiements effectués par les sociétés à leurs actionnaires, par des dividendes ou dividendes3autrement. Le graphique ci-contre montre les résultats de cette analyse. On remarquera que les échelles de droite et de gauche sont très différentes. Celle de droite, qui s’applique aux S-corporations, est en effet environ 12 fois plus élevée que celle de gauche qui concerne les C-corporations. Par exemple, la première ligne indique à gauche des paiements représentant 0,0031 $ par dollar des revenus de l’année précédente, tandis que l’échelle de droite en indique 0,037 $, soit 12 fois plus. L’auteur explique que cela est normal, car les C-corporations paient de l’impôt, mais pas les S-corporations, et que les actionnaires des S-corporations paient bien plus d’impôts sur ces paiements que les actionnaires des C-corporations (car ils paient un taux d’imposition complet, sans diminution). En plus (et surtout), tous les profits sont considérés comme des revenus pour les actionnaires des S-corporations, alors que seuls les dividendes aux actionnaires des C-corporations sont comptabilisés. Mais, peu importe, l’important est la tendance.

Le graphique montre que cette tendance était la même avant 2003, soit stable pour les deux types de sociétés. Par la suite, le taux de paiements (ou dividendes) remis aux actionnaires a augmenté beaucoup plus fortement du côté des C-corporations que de celui des S-corporations. Cet écart est le seul de l’étude qui se révèle statistiquement significatif. Ainsi, les paiements des C-corporations ont augmenté 21,5 % plus fortement que les paiements des S-corporations.

Cet écart, même si significatif en pourcentage, demeure faible en montant. En effet, même si les paiements des C-corporations ont presque doublé entre 2002 et 2008, cette hausse correspond à seulement 0,3 cent par dollar (de 0,34 cent en 2002 à 0,65 cent en 2008). En plus, la part qu’on peut attribuer à la baisse du taux d’imposition des dividendes, soit 21,5 % de 0,34 cents, est encore bien moins élevée (0,07 cent). Cette plus forte hausse des dividendes (ou des paiements) ne peut donc pas expliquer à elle seule que les investissements des C-corporations n’aient pas augmenté davantage que ceux des S-corporations.

L’auteur poursuit en émettant des hypothèses pour expliquer ces comportements, mais je préfère ne pas les relater, car elles sont très théoriques et débouchent sur plus de questions que de conclusions. D’ailleurs, l’auteur conclut que d’autres recherches devront être entreprises pour avoir le fin mot de l’histoire (s’il y en a un!). Il ajoute qu’il serait étonnant que toute nouvelle baisse du taux d’imposition des dividendes fasse augmenter le niveau des investissements.

Et alors…

Cette étude, malgré sa lourdeur, utilise bien la méthode des différences de différences (les différences des investissements des C-corporations avant et après la baisse du taux d’imposition des dividendes par rapport aux différences des investissements des S-corporations au cours des mêmes années) pour montrer qu’une baisse même énorme du taux d’imposition des dividendes n’a entraîné aucune hausse relative des investissements, même si cela était l’objectif avoué de cette baisse. Voilà donc une autre idée issue de l’économie orthodoxe qui se voit contredite par les faits. Et pourtant, ces idées continuent à influencer les décisions des gouvernements et continueront à le faire. Elles sont mortes, mais ressuscitent toujours…

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2 commentaires leave one →
  1. 12 janvier 2017 12 h 00 min

    En fait, la baisse du taux d’imposition des dividendes aurait plutot du mener a une baisse de l’investissement.

    Les gens deviennent plus enclins a acheter des actions a dividendes élevés, alors que ces entreprises ont moins de perspectives de croissance que celles qui n’en paient pas.
    D’autre part, les actionnaires de PME seront plus enclins a se verser de plus gros dividendes plutot qu’a réinvestir dans l’entreprise.

    Pour stimuler l’investissement, il faut plutot diminuer les impôts dans l’ensemble, et surtout les taux corporatifs, et cela ne fonctionnera que si l’utilisation de la capacité des entreprises est élevée (sinon les entreprises ne feront que diminuer les prix).

    Ceci dit, tu ne devrais pas utiliser cette étude pour critiquer le plan fiscal Trump\Republicains, et particulièrement la baisse du taux d’imposition corporatif et le taux réduit pour la repatriation des profits outre-mer. C’est complètement different de ce qui a été fait en 2003, ce qui ne signifie pas nécessairement que les impacts seront positifs.

    A lire sur le sujet: https://minarchiste.wordpress.com/2016/11/04/le-traitement-fiscal-preferentiel-des-dividendes-et-gains-en-capital/

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  2. 12 janvier 2017 13 h 46 min

    «et cela ne fonctionnera que si l’utilisation de la capacité des entreprises est élevée»

    En effet, c’est un argument que j’ai utilisé souvent. L’efficacité d’une mesure dépend toujours du contexte. De même que si un plan de relance donne de bons résultats en récession (encore plus quand les taux d’intérêt ne peuvent pas être réduits), l’intention de Trump d’en faire un quand le marché du travail frôle le plein emploi aura peu d’effets positifs et son lot d’effets négatifs.

    En passant, ma mention de Trump était relative à d’autres idées zombies, notamment au ruissellement (trickle down).

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